宏观调控政策大致包括财政政策、货币政策、税收政策、土地政策和投融资政策等，通过与世界主要国家宏观政策水平的比较表明，我国传统的宏观调控手段的运用空间已十分有限，依靠传统的激发社会总需求的需求侧管理模式已无法适应经济新常态下宏观调控的需求，需要创新思路，从供给侧管理的角度完善宏观调控手段，实现经济持续健康发展。

一、继续扩大财政支出和大规模发债的空间较小

分析财政政策空间主要看赤字率和债务率两项指标。从赤字率来看，根据世行数据，2014年中国的财政赤字率为1.8%，在美、日、欧和金砖五国之间处于较低水平。一般国际公认的赤字率水平控制在3%以内，从2000-2014年中国政府的财政赤字率均未超过3%，可见中国政府还能通过适当扩大政府财政支出来促进经济增长。但是，中国实际财政赤字率远高于预算赤字率，即便预算赤字率2016年就可能会触及3%的警戒线，特别是中国广义财政收支压力巨大，继续通过扩大发债规模和财政支出刺激经济的政策空间有限。

从政府债务率来看，按照IMF的数据，2014年末，中国政府债务率为41.1%，仍然低于国际通常使用的60%的警戒线。然而，根据国家财政和审计部门的数据，截至2014年底，中国地方政府负有偿还责任和担保责任的债务余额达24万亿元，加上中央政府债务余额10万亿元，中国政府总债务率在53%左右。特别是考虑到短期内地方政府债务增加过快，且进入偿债高峰期，地方政府债务问题不容忽视，因而未来再依靠大规模举债筹措资金的空间已经较小。

二、大量增发货币空间有限，利率仍有下调空间

货币政策主要关注两项指标的变化情况：货币供应量（M2）占GDP的比例和基准利率。从M2占GDP的比例来看，无论与美国、日本和欧元区国家对比，还是与巴西、俄罗斯、印度和南非这些金砖国家比较，中国M2占GDP的比重都远远高于它们。2014年中国M2/GDP的比例为193%，广义货币供应量已经接近经济总量的2倍。货币供应量过大可能会导致流动性陷阱，因此未来中国继续大规模增发货币的空间不大。

从基准利率水平来看，2014年中国存款基准利率相较于美、日、欧等发达国家较高，而相对于巴西、俄罗斯和南非等国则较低。这与各国的通货膨胀水平也密切相关，美、日、欧等发达国家经济成熟稳定，通货膨胀水平也较为稳定，而巴西、俄罗斯和南非等国通胀水平较高，因此利率也相应较高。目前，中国一年期贷款利率为4.35%，考虑到工业生产者出厂价格为下跌5%左右，企业实际贷款利率很高。因此，当前中国的利率水平还有一定的向下调整空间。此外，目前中国金融机构存款准备金率仍然高达15%-17%，具有较大的下调空间。

三、宏观税负水平居高不下，税收改革迫在眉睫

宏观税负通常是指一个国家在一定期间内税收收入占当期国内生产总值（GDP）的比重，是反映一个国家税收的总体负担水平的重要指标。按照国际标准的宏观税负计算方法，2014年中国宏观税负高达37.2%，已经超过了发达国家的平均水平（在30%-35%之间），这与中国所处的发展阶段极不相称。同时，与发达国家实行“高税负、高福利”政策相反，中国是在较低福利水平上实行较高税负。并且中国宏观税负高，主要体现为企业部门税负高，不利于企业投资和创新。根据资金流量表计算，2012年企业税负相当于其含税可支配收入的47.4%。

因此，中国未来降低企业和居民税负的空间较大，这主要体现在通过盘活巨额政府储蓄来降低企业部门过高的税负和社保缴纳负担，通过普遍性减费和普惠性减税来进一步降低企业税费负担。未来国企改革、国有资本充实社保和国有企业上缴利润的提升为全民所享，可以为降低企业税费提供广阔空间。另外，以营改增等为主的税制改革也会进一步降低企业负担。根据国税总局的数据，2012年实施营改增试点以来，已累计减税4848亿元。

四、过度依赖土地财政，应让居民更多分享土地流转增值收益

土地政策是指国家根据一定时期内的政治和经济任务，在土地资源开发、利用、治理、保护和管理方面规定的行动准则。它是处理土地关系中各种矛盾的重要调节手段，一般包括地权政策、土地金融政策和土地赋税政策等。

20世纪60年代以后，由于工业的发展和城市人口的增加，环境污染和建设事业占用农田在许多国家中成为尖锐的社会问题，于是又制定了有关防治污染、保护农田的政策。土地政策除了有关土地所有、占有、使用制度方面的内容以外，还有土地经营、垦殖、开发、管理、课税等方面的政策。土地经营方面，有些国家是鼓励土地集中，扩大经营规模的政策；有些国家是维持土地分散，即采取小规模经营的政策。对土地买卖、转让、租赁、典押，有些国家是实行禁止、限制等政策，有些国家则实行自由主义政策。在垦殖、开发方面，许多国家为了扩大种植、养殖，实行财政信贷支持和税收减免的政策。在土地管理方面，有水土保持政策、土地改良政策、土地合理利用政策等。

与美、日、欧及金砖五国相比，中国的土地政策与这些国家之间存在着如下的差异。首先是土地所有制的差异，中国实行的是公有制的土地政策，而它们则是实行私有化的土地政策。第二，中国存在着城乡分割的二元土地市场，城市土地属于国家所有，而农村土地属于集体所有，其他这些国家则实行统一的土地市场。第三，土地流转方式不同。由于存在城乡土地制度的差异，中国的城市建设用地采用的是无偿划拨和有偿转让两种方式，而农村土地想要转为建设用地则要采取征用的方式，其他国家则主要采取市场化流转的方式。第四，对于农村集体所有的土地，还进一步细分了基本农田、集体经营用地和宅基地等类别，其中基本农田不能改变用途，目前正在探索集体经营性建设用地和宅基地的有偿流转，使农民获得更多的财产性权利。此外，分税制改革后地方政府税收渠道来源收窄，纷纷寻求通过房地产的土地出让收入维持地方财政运转，造成地方财政严重依赖卖地收入，在当前房地产市场深度调整的情况下，地方财政举步维艰。

总体来看，未来依靠土地出让收入筹措政府开支的空间已经大大缩小，土地政策调整的方向应该是使居民更多地分享到土地流转的增值收益，通过“藏富于民”增强经济发展的后劲。

五、直接融资比重偏低，股票和企业债券市场成长空间广阔

美、欧、日等市场经济国家的投资主要是企业根据市场的变化自主安排决定投资规模和方向，政府主要投资于公共基础设施建设等领域，对微观经济主体的干预和指导活动较少。这里重点关注于各国融资政策间的比较。中国通常将融资方式分为“直接融资”和“间接融资”。直接融资通常指股票和债券融资，间接融资通常指银行贷款。直接融资和间接融资的比例关系，既反映一国的金融结构，也反映一国中两种金融组织方式对实体经济的支持和贡献程度。

而在世界银行等国际机构的研究中，一般不采用直接融资和间接融资概念，而代之以“市场主导型金融体系”和“银行主导型金融体系”。这组概念与直接融资和间接融资的概念略有差异。直接融资和间接融资的概念可以简单地概括为增量法，更多的是指融资增量，即每年或一段时间内从资本市场和银行分别融通资金的总额。而市场主导型和银行主导型可以称为存量法，它更多的是指规模和存量，即一国的金融体系中，资本市场和银行的规模之比。

中国人民银行的统计显示，中国直接融资比重自2002年至今基本呈持续增长态势，2014年底已达17.38%。需要特别指出的是，这一比例的上升，主要来源于企业债券融资额的大幅上升，而股票市场的融资额相对较低。由于各国历年的融资额数据比较缺乏，世界银行等国际机构也不按照增量法进行分析。因此，下面使用世界银行的存量法计算数据进行国际间的比较。

首先，对比中国和G20国家直接融资比重的数据后可以发现，中国直接融资比重在G20中最低。2012年底，中国直接融资比重为42.3%，不仅低于美国这样市场主导型国家，也低于传统的银行主导型国家德国（69.2%）和日本（74.4%），以及人均收入远低于中国的印度（66.7%）和印度尼西亚（66.3%）等国。扣除政府债务后，中国直接融资比重为37.0%，与世界平均水平的差距由26.1%缩小到22.2%，仍远低于高收入及中等收入国家水平。

其次，通过国际比较还可以发现，中国场内股市规模并不小，差距主要在场外市场和债券市场。2012年，中国股市存量比重达20%，低于G20国家的平均值29%。但如果按照世界银行的综合指标，剔除股市市值虚高的新兴市场国家，则中国的股市比重排名接近平均水平。中国债券市场与发达市场的差距总体来说超过股市。一方面是因为企业债券比重偏低。2012年，企业债券存量比重仅14%，远低于发达国家。另一方面是因为国债比重差距更大。2012年，中国国债存量比重仅8%，在G20国家排名倒数第二，远低于平均值20%。

再次，数据还表明，2007-2012年，中国直接融资增量比重从11.1%上升至15.9%，这主要来自于企业债券融资额的增加。而存量比重却从63.2%下滑至42.3%。一方面是由于2008年后股票市值的大幅缩水，这期间股市比重从47%下降到20%。另一方面是由于直接融资比重的增量虽有提高，但总量仍然较小，经过2008年的经济刺激计划，银行贷款总量达到十几万亿元，因此直接融资的存量比重就相对下降了。在此其间，国债规模的年复合增长率为9.3%，企业债券的年复合增长率为38.1%，股市融资额有所下降；而银行贷款扩张迅猛，年复合增长率达到25.5%。

从长远发展来看，推动更多金融资源通过资本市场进行配置，提高直接融资比重，是全球金融体系发展的趋势，也是经济社会发展的必然要求。特别是当经济处于结构调整和转型升级的阶段时，直接融资体系的风险共担、利益共享、定价市场化和服务多层次的特性，使其更有利于推动中小企业和创新型企业成长壮大，从而有效地促进经济转型。因此，未来中国提高直接融资比重势在必行，股票市场和债券市场的发展前景广阔。